国元证券：给予古诗股份买入评级

2022-04-14国元金融机构(000728)控股权有限母公司徐偲对讴控股权(300729)进行研究课题并发表了研究课题报告《讴控股权2021年年报新浪网：量价齐升共驱盈余高增，赢利能力将来会效用修整》，本报告对讴控股权得出结论买入下调，当前股价为16.51元。

讴控股权(300729)

事件：

母公司发表2021年年报：2021年全年充分利用资本额28.71亿元，累计停滞增长47.95%；充分利用归母财年1.85亿元，累计减小14.93%；充分利用扣非归母财年1.09亿元，累计减小40.81%；基本每股收益0.85元。

国元观点：

该线性驱动其产品渗透率停滞提高，盈余高增态势依循

伴随该线性驱动其产品市场渗透率的效用提高，反转母公司自身强品牌力与其产品力以及大众化社会公众的布局优势，母公司盈余保持高速停滞增长；但受海运费大跌，原材料市价上涨等因素严重影响营收末端承压，2021全年母公司充分利用资本额28.71亿元（yoy+47.95%），充分利用归母财年1.85亿元（yoy-14.93%）。分季度看，母公司Q1-4分别充分利用资本额6.59/7.38/7.03/7.71亿元，累计停滞增长181.98%/84.78%/19.97%/6.88%；分别充分利用归母财年0.32/0.52/0.40/0.61亿元，累计+128.17%/-3.89%/-57.58%/+9.80%。其产品层面，2021年其产品整体销量为780.13万件/套（yoy+14.55%）,高达单价为368.05元/件（yoy+29.16%），充分利用量价齐升；其中人体工学工作站/人体工学大屏支架品类分别充分利用资本额21.63/2.28亿元，累计+51.52%/-1.84%；社会公众建设层面,母公司已形成海内外该线上该线下多元协同发展的销售额模式，其中该线上销售额比重为55.90%，累计停滞增长39.30%；跨境电商层面，母公司独立站盈余充分利用快速停滞增长，销售额额累计增加89.19%，此外母公司还积极建设境外的屋工程建设，至2021上半年母公司已完成全球15个境外的屋布局，已出厂总长度达26万平方米。

海运费及原材料市价大跌严重影响赢利能力，高生产投入筑造竞争壁垒

2021年海运费及原材料市价保持低位致成本增加，对赢利能力造成很小严重影响，全年综合毛利率升高7.03pcts至39.72%，综合净利率升高4.74pcts至6.42%，分季度看，Q1-4毛利率分别为41.87%/38.32%/36.60%/42.05%，累计升高7.14pcts/6.55pcts/13.00pcts/2.67pcts。过后费用层面，销售额费用率/负责管理费用率停滞优化，累计升高0.13pcts/0.93pcts至24.04%/3.81%，财务费用率累计持续上升0.66pcts至2.38%。生产投入层面，母公司停滞加码生产创新进一步提高其产品附加值，2021年母公司生产费用1.30亿元，累计停滞增长53.40%，生产费用率持续上升0.16pcts至4.52%。

境外的屋布局如愿推进+独立站比重提高，降本增效下赢利能力将来会修整

母公司采用“小的屋并大的屋”模式推进境外公共的屋工程建设发展并加强核心区位的资源配置，在设法大企业出海同时争取降本增效；此外，母公司停滞加强独立站社会公众建设，跨境电商盈余稳健停滞增长。我们并不认为，伴随将来海运费及原材料市价企稳回调，反转其产品附加值不断提高，母公司赢利能力将来会效用修整。

投资建议与赢利预测

母公司为人体工学产业龙头，的子公司其产品渗透率不断提高并将来会受益于产业发展扣除，反转自身强品牌力、其产品力和大众化社会公众布局，以及将来境外的屋工程建设业绩无罪释放，母公司这两项停滞增长位能不减；我们调整赢利预测，预料母公司2022-2024年分别充分利用资本额39.48/53.31/68.78亿元，归母财年为2.58/3.62/4.73亿元，EPS为1.17/1.64/2.14元，对应PE为14.37/10.25/7.84倍，保持“买入”下调。

效用提示

海运费及原材料市价的大预期；新品销量不及预期；利率波动的大预期。

该股值得注意90星期共计1家机构得出结论下调，买入下调1家。金融机构之主星估值分析工具显示，讴控股权（300729）好母公司下调为3主星，好市价下调为3.5主星，估值综合下调为3.5主星。(下调范围：1 ~ 5主星，最高者5主星)

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